初めての方は、このブログについて、をご覧ください。金融業界で働いています。毎日の気になった情報・ニュース・考えを載せていきます。友人・知人の皆さん、コメントの際にはハンドルネームで呼んでくださいー。


by a_villager

Fallen Angel


直訳すると堕天使だけど、金融の世界ではかつては高格付けにあったけど、今では経営難から低格付けに落ちてしまった社債のことを指す場合がある。GMとかFordとかが典型的な例。でも今日のは、かつては持てはやされて崇拝されていた有名投資家の話。

水曜日に控える資格試験の勉強の合間に気分転換に興味ある記事を読んでいた。(これで気分転換になるなんて病んでる、っていう突っ込みは置いといて)



大手投資会社Legg Masonのポートフォリオ・マネージャー、Bill Millerはかつて2005年まで15年連続でS&P500指数を上回る運用成績をたたき出したが、この金融危機の煽りを受けて、過去の運用成績を吹き飛ばすほどの損失を出して、今窮地に陥っているという。

Humbler, After a Streak of Magic
Published: May 11, 2008, New York Times


Is Bill Miller’s Star Waning?
July 24, 2008, 7:48 am, New York Times



そのパフォーマンスの低迷の原因としては、金融危機の規模の大きさ・深刻さを読み間違えて、表面上安くなった金融・住宅関連の株に大きな投資をしたことが挙げらている。また、ファンド規模も大きくなりすぎて、機敏な調整がしにくくなり、ファンドの大きさに見合う投資先を見つけるのが難しくなったことも考えられると。

その結果、2008年の7月までのパフォーマンスはマイナス30.86%と、S&P500 Indexのマイナス13.20%を大きく下回った。さらに衝撃的なのが、2008年5月から2ヶ月間の下げで過去10年に及ぶS&Pに勝ってきた貯金を全部吹き飛ばすほどの損失を出したと。それによって、5月には同種ファンドの中で37位にあった運用成績が56位まで落ちてしまった。対インデックス、対同種ファンド、など相対評価が非常に重要な運用業界で、この下げは非常に厳しい。。。

上にあげた1つ目のNYTのインタビューで、興味深い点を2つほど見つけたので以下に転載。

1つ目。

For example, Legg Mason began buying Countrywide in 2004, when the stock was in the $20s. “We said: O.K., the Fed is raising interest rates. That is bad for housing,” he recalled. “We studied housing stocks in other countries. We looked at the U.K. experience, the Scandinavian experience, places where governments had raised interest rates. And the answer was that stocks underperformed for about a year and then outperformed.”

What Mr. Miller missed, he acknowledges, was that lending standards had become much more relaxed in the United States than they were in other countries. As for Bear Stearns, he views its demise as a classic run on the bank. While some investors consider Wall Street firms to be inscrutable black boxes, Mr. Miller takes a wider view.

“To a certain extent almost every company is a black box,” he says. “How many people know what is going on inside General Electric? As of March 14, Jeffrey Immelt did not even know what was going on,” he adds, referring to a Webcast in which Mr. Immelt, G.E.’s chief executive, was optimistic about the company’s performance a month before it reported disappointing quarterly earnings.


表面上からは過去と同じように見える企業体も、今や金融技術の進化・普及によって全く異質なものになっている。色んなアグレッシブな会計手法、数字に表れない質的な劣化、デリバティブの適用によって、企業を理解・分析するのが難しくなった。企業の経営者でさえ、企業の中で何が起こっているのか、それが結果的に会計上の数字としてどのように現れるのか、理解するのが難しくなった。

2つ目。

But on occasion, Mr. Miller has been slow to recognize that management problems may trump valuations. “That tends to be a weakness of mine,” he concedes. “I tend to believe the numbers and I tend to give management the benefit of the doubt.”


企業の経営陣によって作られた会計上の数字がどこまで信じられるか。経営陣の善意にどこまで頼っていいのか。偶然にも、僕が数週間前に受けた授業、読んだ本と重なる部分があって驚いた。

個人的には、Bill Millerにはここで踏ん張って挽回してほしい。今までのスタイルを変えたり、引退したりするのは見たくないなー。まだ60歳前だし、まだまだファンドを立て直す時間もエネルギーもあると思うから。山あり谷ありの商売だし、谷底から這い上がってくるのを将来の手本として見せて欲しい。
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# by a_villager | 2008-08-10 03:36 | 投資

今日の朝、オフィスにいって、テレビ電話通じてロンドンのボスと東京のボスと3人で僕のスケジュールについて話したら、

ロンドン・オフィスの新卒用の1週間のトレーニングも役にたつかもね。

最後の1週間は1日おきにロンドン・オフィスの違うチームにいて勉強するのもいいね。

毎日、ロンドン・オフィスの全部の会議に出席するのも勉強になるよね。

ってか、仕事は東京からメールで送るから、ロンドンからでもできるっしょ。

あ、飛行機とホテルの再々手配はアシスタントに頼むから大丈夫。


というトントン拍子で、やっぱり8月末までロンドンに残ることになりました。しくしく。

でも、授業から離れて、色んなグローバル会議に出席したり、違うチームの議論を聞いたりできるのはとても刺激的だし勉強になるから、まぁ、いいか。。。今日の朝も、実際の仕事に上司と一緒に行ってきて、1時間で授業で学ぶことの1週間分を学んだ気がする。現場→疑問・問題意識→勉強→現場で実践→(繰り返し)のプロセスでないと本当に上達するのは難しいと思う。授業に出席して先生の言うことをノートに取るだけじゃ厳しいかと。問題意識、実践がないと。

ということで、残念ながら、やっぱり8月末までロンドンに残ることになりました。思いっきり(不本意な)ダイエットをして、シャープなスタイルになって帰ってくるでしょうorz
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# by a_villager | 2008-08-08 22:31 | 日常

帰国が早まりました


ロンドンにいる方のボスがバケーションを取ることが発覚して、それじゃ僕がロンドンにいても意味が無いじゃないかということで、東京の方のボスが急遽帰国命令を下してきました。飛行機チケットのConfirmationと一緒に。。。

ということで、8月15日前後に日本に帰ります。

やったー!! 狂乱物価のロンドンから、まずい食事から、ホテル引き篭もりの生活から解放されるー!!

東京に帰って思いっきり遊ぶ、というより、東京に帰ったら色んなことを勉強しなきゃという気持ちのほうが強い。理想の仕事をするために足りない自分の能力が見えてきたし、何が重要な能力かも見えてきた気がする。一日も早く、満足に自分の仕事をこなすために勉強しなきゃいけないこともわかった。

来週半ばの試験を終えて、その後帰国の予定です。ロンドンとはしばらくの間、お別れになるから、週末に気分転換がてらに写真撮りに出かけます。

皆さん、東京帰ったらお酒でも食事でもしましょう!
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# by a_villager | 2008-08-08 04:43 | 日常

20兆ドル市場


つまらない試験勉強の合間に、債券投資会社PIMCOのボス、Bill Grossの8月のInvestment Outlookを読んだ。ユーモアが効いていて、複雑な出来事を簡潔にまとめていて、読んでいてとても面白い。




Investment Outlook
Bill Gross | August 2008
Mooooooo!


タイトルの”も~~~!”っていうのは、金融市場・現代経済の血液ともいえる信用(Credit)をミルクと例えて、それを生み出す牛が困った状況にあるっていうのを言っているんだって。

今の金融危機の根幹にあるのが、アメリカの住宅価格の下落だそうな。それによって、その住宅から得るお金に裏づけされた色んな資産の価格下落が止まらず、信用を作り出す銀行の資本が食われていると。

アメリカの住宅市場は全体で20兆ドル超。そのうちの半分、10兆ドル分がモーゲージなどによってファイナンスされている。ちなみに、今ホットなフレディマックとファニーメイは5兆ドルのモーゲージを保有、もしくは保証している。それでPIMCOの資産によると、20兆ドルのうちの5兆ドル分のモーゲージが危険資産に分類されていて、この住宅バブル崩壊が終わるころには最終的に1兆ドル分が吹き飛ぶと。

問題は、その1兆ドル分もの資産が金融機関(大部分は金融機関が保有しているから)の貸借対照表の資産から無くなるなら、その一方で資本の方でその1兆ドルの損失を埋めなきゃいけない。。。でも、1兆ドルもの資本を集めるのって簡単じゃないよね。。。と。

もし住宅関連で損を出した分を資本のほうで集められないとすると、他の資産を売って利益を実現させるか、または新しい貸し出し、つまり信用を作り出すのを止めるかしかない。そんなことをしたら、住宅価格の下落に更に拍車がかかるし、経済全体が止まってしまう。

住宅価格の下落が止まれば、そこが見えて資産の劣化も止まって、新しい資本も金融機関に入りやすいのだが、それが難しいのよと。個人的に爆笑したのが以下の部分(ホテルで1人、こんなもん読んで爆笑するなんて病んでるとかいうのは置いて解いてw)

Make no mistake, the current conundrum that must be solved is: how to make the price of 120 million U.S. barns stop going down in price and then to make them go up again. That, however, is easier said than done. One of the wisest men I know has this serious but admittedly impractical solution: have the government buy one million new/unoccupied homes, blow them up, and then start all over again. Absent that, he’s not quite sure what to do, nor am I, with the exception of the next paragraph’s proposal.


アメリカ政府が税金で余った100万の住宅を買って爆破すればいいんジャン!!確かに!!過剰供給がなくなって価格が止まるわね。金融機関の劣化で株式市場で消滅するお金に比べたら、そっちのプランのコストは微々たるものじゃない?(笑

ということで、アメリカの住宅価格の下落の底が見えないかぎり、投資家はリスクテイクに対して慎重な姿勢を崩しちゃいかんらしい。とほほ。


ちなみに、僕はロンドンでの食事においてはリスクテイクはするものではないという確信を強めています。肉だと思って買ったら、へんてこりんな植物性の合成物だったとか。もう、本当に勘弁してほしい。1日の摂取カロリーが日本での半分以下の日々が続いてる。。。

研修センターにあるFinancial Timesを毎日読んでたら、やっぱり日本でも欲しいなと思うようになった。FTはイギリスでも特段に高いらしい。£2ですって。そりゃ、日本で一部800円(だっけ)っていう凄い値段がつくわね。でも、内容は、特に国際経済、コラム、投稿の充実振りに関しては、日経はもちろん、WSJよりも全然いい。
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# by a_villager | 2008-08-07 07:57 | 投資

お金の集まるところ


今日のFinancial Timesに面白い記事が載っていた。

London lures family offices of ultra-rich
National News, Wealth Management, Aug 5 2008, Financial Times


ここ数年、ロンドンに超富裕層が増えるにつれて、彼らのお金だけを運用するオフィスが増えていると。幾つかの数字を挙げると。。。

・400以上の超富裕家族が自分たち専属に運用するオフィスがロンドンにある

・専属の運用オフィスの費用をカバーするためには、最低でも£1億(日本円で230億円ですかね)の流動資産が必要。現実的には£1億5000万から£2億は欲しいかなと。

・この過去3年の間、年率15%のペースでロンドンにそういう専属の運用オフィスが設立されてきた。

・イギリスに住んでいて、£5000万以上の流動資産を持っている人は1700人。

・イギリスにある、そういうオフィスが対象とできるスーパー・リッチな家族の資産は全体で£4600億。

スイスにあるプライベート・バンクと同等で、そういうオフィスは、資産の運用から税金、法律、さらには子供の教育の面倒まで見てくれると。イギリスにいる家族の他にも、この頃はロシアのスーパー・リッチも、ロンドンにある金融市場の充実振り、税制上のメリットから、ロンドンにお金を映して面倒を見てもらっているとか。

そういう資産の運用に対して、この頃は一流の投資銀行(Goldman SachsやJP Morgan)からプロを引っ張ってくるトレンドがあるとか。


東京じゃ、そういう話は聞かないですね。。。中国のスーパー・リッチが東京にとか。。。そういう人はシンガポールに行くんでしょうね。。。市場が整備されているから、語学等の面で快適だから、金融機関が集まって取引が活発になって、だからそういうところにお金が集まる。プラスのフィード・バックがかかっているから、一度、その流れに取り残されると挽回は難しいのかもしれないね。


イギリスの金融市場関連の法律・行動規範について授業を聞いて、問題を解いて、本当にMentally Damagingな日々が続いています。何回でイヤらしい長々とした英文を読んでいると頭が痛くなってくる。答合わせして、間違いが延々と続いていたりすると本当に泣きたくなってくる。試験だし、研修も仕事の一部で給料も貰っているから文句を言うべきではないんだけど、ロンドンに監禁されて、ひたすら憶えるだけの試験勉強をするのは精神的に疲れます。。。

それにプラスして、£高のお陰で食欲がガクリと落ちて、不本意なダイエットにつながってますorz 今日、腕時計がぐるんぐるんと手首を回るようになった。なんか、情けない。。。困った。。。
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# by a_villager | 2008-08-06 05:57 | 投資

クリエイティビティ


今日、8月4日のWall Street Journalに企業会計に関する大きな記事が載っていた。気が付いたら企業会計が僕の大好物の記事の1つになってた(笑

Companies Tap Pension Plans
To Fund Executive Benefits
August 4, 2008; Page A1 Wall Street Journal


記事の内容はかなり難しいけど、ざっと読んで自分の理解している限りでは、企業が税制上有利な従業員の年金債務の中に、そうではない経営陣の年金債務を混ぜて、それによって税金の支払を減らしていたというもの。

企業の抱える一般従業員の年金債務への積み立ては法人税を計算するときに控除されるけど、経営陣の年金債務はそれに対する資産の積み立てをしない上に法人税の控除にはあたらない。企業がその債務を一般従業員の年金債務に混ぜれば、経営陣年金債務にある積み立て不足分だけ、企業の債務が増えて、それによって法人税控除の枠が増えて、法人税の支払が減って、利益も、キャッシュも増やすことが出来る。紙の上でチョチョット数字を動かすだけで、数十、数百億もの利益をを作り出すことが出来る。

でも、IRS(内国税務局)が主張するには、一般従業員と経営陣の年金債務を混ぜるなら、その2つの年金の額に大きな差がないことが前提だけど、実際にはそうでもない。だから、この操作が適切かどうか調べているとか。

問題は企業の税金支払額が減るだけに留まらない。資産の積み立てのない経営陣の年金債務を積み立てのある従業員のそれに入れると、当然のことながら、全体の年金債務の資産積み立て率は減ることになる。それによって、将来的に年金資産の運用成績が下がったときに、企業が追加の積み立てを強いられる場合が生じる。

それともう1つ。もし企業が破産したときには、従業員の年金の積み立て率は、経営陣の年金債務が合わさったことによって下がるので、結果として従業員の年金は、その合算操作をしなかったときよりも減ってしまう。本来、税制上の特典がないために積み立てをする意図がなかった経営陣の年金が、従業員の年金の犠牲によって部分的に救われる事態が発生してしまう。

本当に会計は面白いですね。色んな意味で。企業の利益も、マジメに働いている従業員に対する報酬も、企業にお金を預けている投資家の資産も、こんなに簡単に操作されちゃうんだもん。世の中、クリエイティビティを発揮できる人が多いこと。

ますます、企業会計、特にCreative Accountingに興味を持っちゃうね。


イギリスの規制を1日中、授業で聞かされて気分が悪くなった。ロンドン3週間目、日本を離れてから4週間目、つまらない資格勉強(特に規制・法律)もあって、本格的にホームシック。。。とほほ。
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# by a_villager | 2008-08-05 05:36 | 投資

8月に入りましたね。思い返すと、3ヶ月前はまだアメリカの僻地の大学院にいて期末試験とアシスタントの仕事にひーひー言ってたんですね。時間が経つのは早いもんです。

今日は半日、ホテルに引き篭もって資格試験の勉強。3分の1くらい終わりました。最初、テキストを手渡されたときには、この量を2週間って言うのはマジ無理!(ロンドン勤務の人たちは5月にはテキストを手に入れて勉強できていたから)って思ってたけど、セコセコと毎日、授業の合間の昼休みと、夜に勉強すれば案外クリアできるかもしれない。

何事も計画とある種の覚悟ですね(笑。天才でもない限り、色んなことを同時並行でこなすのは無理だと思ってます。何かを欲しければ他の何かを犠牲にするしかないとも。その犠牲を最小限にできるかどうは、うまく計画を立てられるかどうかですね。個人的に頭が強くないので、せこせこと地道にやるしかないもので。。。

来週から1週間、その試験の対策の授業が始まります。最大の難所は意味不明な大文字略語が溢れるイギリスの金融市場の法律・規制ですね。頑張らねば。

しっかし、本当に大学院卒業してからまだ3ヶ月しか経ってないのかと思うと不思議な気持ちになります。今まで忙しかったからか、はたまたボーっとしていたからか、大学院時代の生活を振り返ることがあまりなかったけど、今、ロンドンでそれと似たような生活をしていて(笑、ふと思い出すことがあります。結構きっついときもあったけど、終わってみると全部が違った風に見えますね。

あのころはどんな気持ちで毎日を過ごしていたんでしょう。3ヶ月前なのに、あまり思い出せないですねぇ。それが良いことなのか悪いことなのはわからないけど、今は(今も)とにかく目の前のことを必死でこなしていて、そんな昔のことを振り返って思い出に浸る暇もないということで納得しときます。

日本を離れてから3週間、体重がかなり落ちました(笑。この点もまた、渡米したてのときとあまり変わらないですね。。。
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# by a_villager | 2008-08-04 05:26 | 日常
2週間後の資格試験の勉強をしています。イギリスで仕事をするために必要な試験らしいけど、なんで東京勤務の僕が受けなきゃいけないんだろう?これに受かれば、近い将来ロンドンのオフィスで勤務する機会があるということなのかな。。。

研修センターから配られた資格試験の問題集には問題が2000題ほどありますが、今日中に500くらいやろうかと思います。イギリスの法律・規制関連が手こずりそうです。仕事で使うといっても、どうせコンプライアンス部門に丸投げだろうから、役にたたないと思うのだが、資格試験は資格試験。憶えるしかない。。。

ある問題で、企業の債券の安全性を考えるときに最も信頼できるものは以下のどれか?という質問で、どうしても模範解答である格付会社の格付けが信じられなかった。このニュースを読んでからは悪い冗談にしか思えなかった。

S&P Email: 'We Should Not Be Rating It'
August 2, 2008; Page B1, Wall Street Journal


格付け会社の内部メールが公開されてます。ドットコム・バブルのときの投資銀行と同じような目に遭ってますね。

In one email, an S&P analytical staffer emailed another that a mortgage or structured-finance deal was "ridiculous" and that "we should not be rating it." The other S&P staffer replied that "we rate every deal," adding that "it could be structured by cows and we would rate it."

Meanwhile, an analytical manager in the collateralized debt obligations group at S&P told a senior analytical manager in a separate email that "rating agencies continue to create" an "even bigger monster -- the CDO market. Let's hope we are all wealthy and retired by the time this house of cards falters.;O)"


複雑すぎる派生商品のモデリングに加えて、人手不足、利益相反と、これだけ不利な材料がある中で、どうやったら格付け会社の判断をまともに信じられるのかなと。。。またSOX法みたいな規制が登場するのかな。登場したら更に金融市場がロンドンにシフトしていくけど。。。


今日の午後は気分転換にトラファルガ広場に行きました。観光客が一杯噴水の周りでくつろいでました。古い建物も綺麗だし、新しい建物も斬新なデザインで目を楽しませてくれる(なんで日本のオフィスビルはあんなに貧相なデザインなのだろう。。。)ナショナル・ギャラリー(無料)でとても楽しめた。ターナーとシャガールの絵に感動。

近い将来(5年以内)にロンドンで1年以上のスパンで仕事をしたいなー。資格試験の勉強でいろいろと、日本と比べたときのイギリスの特色・長所がわかったけど、それらがどうやって仕事の現場で実現されているのか、日本でもそれらの長所を実現できないのか。個人的には、残念ながら東京の金融市場はロンドンはもちろんのこと、中国(上海・香港)やシンガポールから置いていかれると見ているから、キャリアの早い段階でロンドンのような先端の市場で経験を積みたいなぁ。ロンドンの町並みも好きだしね。

あとは給料が今の3倍くらいになれば。。。じゃないと、とても楽しい生活はできない(笑
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# by a_villager | 2008-08-03 04:31 | 日常

先週の部門別の授業とは打って変って、今週は全体で合同の授業。ということで、僕の働く部門に関る分野の超入門を他の部門の人にもわかりやすく説明する授業が続く。当然のことながら、僕や同じ部門の人たちには簡単すぎて、みんな携帯いじるか、寝るかしてクラスのモラルが大幅に低下。

それでもなんとか自分の時間を投資している意義を見出そうと(笑)、最前列に座ってできるだけ質問をするけど、やはり1日というのは長すぎる。学部のときから知っている内容を延々と説明されて、しかも他の部門の人からはスローダウンせよという声が上がって、脳ミソの回転が著しく低下して逆に疲労感をおぼえる。

なんで部門別の授業を続けないのか、謎だ。。。時間的にも、効果的にも、そのほうが断然パフォーマンスはいいのに。正直な話、全員強制的に座って授業を受けるよりも、山のような参考書を渡して授業を+αにして参考書でわからなかった箇所がある人だけ出席する、という形にしたほうが断然効率いいのに。

この1週間、授業を受ける代わりにロンドン・オフィスに行って仕事をすることができたら、どれだけのことができたか、先週勉強した新しい知識を使って、どれだけチームに貢献できたかを考えると、何とも悲しくなります。

脳ミソの回転が落ちるっていうのは何とも不快なものです。
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# by a_villager | 2008-08-01 06:04 | 日常

The Predators' Ball: The Inside Story of Drexel Burnham and the Rise of the Junk Bond Raiders
Connie Bruck / / Penguin USA (P)
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今、研修・勉強の合間にこの本を読んでいるが、ふと下の台詞が頭に浮かんできた。マイケル・ダグラス演じる、企業乗っ取りやゴードン・ゲッコーが乗っ取り先の企業であるテルダー製紙の株主総会で放った演説。

Gordon Gekko: Address to Teldar Paper Stockholders

The point is, ladies and gentleman, that greed -- for lack of a better word -- is good.

Greed is right.

Greed works.

Greed clarifies, cuts through, and captures the essence of the evolutionary spirit.

Greed, in all of its forms -- greed for life, for money, for love, knowledge -- has marked the upward surge of mankind.

And greed -- you mark my words -- will not only save Teldar Paper, but that other malfunctioning corporation called the USA.


賛否はあるけど、個人的にはこれにすごく賛成。企業経営者に規律・活性を与えるという役割を企業乗っ取り屋が担っていると思うし、乗っ取られないように、企業が絶えず努力し改革していってこそ、経済が活性化すると思う。(話は変わるけど、今の日本の何が何でも防衛策という企業の姿勢は、この先の企業、日本経済に大きなツケを残すことになると思う)

この本、the predators' ball (直訳すると、略奪者たちのパーティ)でも、低格付け債券、ジャンク・ボンドの市場を作り上げ、それを企業買収に利用できるようにしたマイケル・ミルケンの功績として、アメリカの企業に買収されるという恐怖を与えて、企業経営者が改革をする動機付けを作ったということを述べている(もちろん、別の部分で悪い部分(インサイダー取引とか)はあったけれど)

このノンフィクションに書いてるミルケンの人となりがどれだけ事実なのかはわからないけど、純粋に、今まで投資資金を調達する術を持たなかった企業、格付け会社から格付けという形で差別されていた企業に対して新しい資金調達手段を提供をしたかった、という考えに突き動かされて、あれほどの巨大な市場を作り出し、アメリカ企業に大きな影響を与えたということに対してはある種の感動を覚える。

何事も、成功するためには情熱(金銭欲以上に強いもの)が必要だということなんでしょうか。


ホテルから少し歩いたところにとても美味しいタイ料理屋を発見した。店の主人もとてもナイスなおじさんだし、雰囲気も、味もとてもいい。ちょっと高いけど、これから1ヶ月足繁く通うことになりそう。美味しいご飯が食べられるとわかった途端、これからの毎日が少し楽しくなった。
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# by a_villager | 2008-07-30 06:12 | 投資